Sobre el futuro próximo de las tasas de interés locales

[Escrito el 29 de abril de 2024]

Dado que la inflación en Estados Unidos y la eurozona se encuentra por encima de la meta del 2% se puede señalar que la Reserva Federal y el Banco Central Europeo mantendrán la postura monetaria restrictiva actual. Esa decisión condiciona la posibilidad de que las tasas de interés bajen en la República Dominicana.

A inicios de 2024, el mercado esperaba que la Reserva Federal, encabezada por su presidente Jerome Powell, redujese la tasa de interés a partir del primer trimestre y que lo hiciera en seis ocasiones de 25 puntos básicos. Actualmente se prevé con una probabilidad de 57% que será en la reunión de septiembre que iniciará el ajuste de la tasa de interés de referencia con una disminución de 25 puntos básicos, situándose esa tasa en el rango que va de 5% a 5.25%.

Christine Lagarde, presidenta del Banco Central Europeo, ha señalado que probablemente será a partir del verano -específicamente en junio- que iniciará el ciclo de reducción de la tasa de interés de referencia, que actualmente es de 4% y se prevé que habrá tres ajustes de 25 puntos básicos. No obstante, es casi seguro que la evolución de la tasa de interés de referencia de la eurozona recorrerá un camino condicionado por la trayectoria de la tasa de interés de la Reserva Federal.

La diferencia entre las tasas de interés de los instrumentos financieros en dólares y pesos influye sobre la tasa de depreciación del peso frente al dólar. Actualmente la diferencia entre las tasas de interés de referencia de la Reserva Federal y del Banco Central es de 1.7 puntos porcentuales, un nivel muy por debajo de la diferencia histórica de 4.5 puntos porcentuales. Esto significa que la distancia actual entre ambas tasas de interés es menor a la variación interanual de la tasa de cambio del peso frente al dólar que es de 3.5%.

Lo anterior limita la capacidad del Banco Central de ejecutar una política de flexibilización monetaria como la que inició a finales de mayo de 2023 y detuvo en diciembre de ese año. Desde inicios de 2024 se observa un apriete monetario que se ha traducido en el aumento de las tasas de interés. La tasa de interés activa promedio ponderado, la que cobran los bancos, subió entre diciembre de 2023 y abril de 2024 en 73 puntos básicos, situándose en 14.33%. La tasa de interés pasiva promedio ponderado, la que pagan los bancos a los depositantes, se incrementó en ese mismo período en 94 puntos básicos, colocándose en 9.50%.

Así las cosas se puede indicar que es muy probable que las tasas de interés de los instrumentos en pesos no disminuyan significativamente -o incluso pudiesen aumentar- hasta que la Reserva Federal inicie el ciclo de reducción de su tasa de interés de referencia, pues el Banco Central no podrá reducir su tasa de referencia -o flexibilizar su liquidez- hasta que ocurra el ajuste estadounidense.

Condicionantes externos de las tasas de interés locales

 [Frente al Statu Quo. Publicado en Diario Libre. 29 de abril de 2024]

Los bancos centrales tienen como objetivo lograr que la tasa de inflación converja al entorno de sus respectivas metas. Durante ese proceso se adoptan medidas de política monetaria que influyen sobre la tasa de interés incidiendo sobre las decisiones de consumo, ahorro e inversión de los agentes económicos.

En el caso de la República Dominicana, el Banco Central alcanzó su objetivo en mayo de 2023, registrando la tasa de inflación interanual un 4.43%, variación que quedó dentro del rango meta de 4%±1%. Dado que la economía dominicana es pequeña y abierta, con libertad de movimientos de capitales y tasa de cambio relativamente flexible, su política monetaria aunque teóricamente independiente está condicionada a la que ejecuten los bancos centrales con dimensión global y que emiten las principales monedas de reserva.

La Reserva Federal, el banco central estadounidense, no ha completado su trabajo con relación a la variación de precios. A marzo de 2024, la tasa de inflación en Estados Unidos, medida por la variación interanual del índice de precios al consumidor, se situó en 3.5%, cifra muy lejana de la meta de inflación de 2%. Si la inflación se cuantifica por la variación interanual del índice de precios de gastos de consumo, indicador preferido por la Reserva Federal, se tiene una tasa de inflación de 2.7%, también por encima de la meta.

El Banco Central Europeo, que gobierna la política monetaria de la eurozona, tampoco ha completado su trabajo. A marzo de este año, la tasa de inflación interanual se colocó en 2.4%, quedando por arriba de la meta del 2%.  

Ante ese pobre desempeño de los dos principales bancos centrales del mundo, se puede señalar que sus autoridades mantendrán la postura monetaria restrictiva actual. A inicios de 2024, el mercado esperaba que la Reserva Federal reduciría la tasa de interés a partir del primer trimestre y que lo haría en seis ocasiones de 25 puntos básicos. Actualmente se prevé con una probabilidad de 57% que será en la reunión de septiembre que iniciará el ajuste de la tasa de interés de referencia con una disminución de 25 puntos básicos, situándose esa tasa en el rango que va de 5% a 5.25%. Jerome Powell, presidente de la Reserva Federal, confirmó recientemente que la tasa de interés deberá mantenerse alta por más tiempo de lo que se pensaba.

Christine Lagarde, presidenta del Banco Central Europeo, ha señalado que probablemente será a partir del verano -específicamente en junio- que iniciará el ciclo de reducción de la tasa de interés de referencia, que actualmente es de 4% y se prevé que habrá tres ajustes de 25 puntos básicos. No obstante, es casi seguro que la evolución de la tasa de interés de referencia de la eurozona recorrerá un camino condicionado por la trayectoria de la tasa de interés de la Reserva Federal, tomándose en cuenta la evolución de la tasa de cambio del euro con relación al dólar y su impacto sobre la tasa de inflación.

Los inversionistas internacionales prevén que la tasa de interés de los instrumentos de renta fija se mantendrá alta por más tiempo. La tasa de rendimiento de las Notas del Tesoro a diez años de Estados Unidos, que sirve de referencia a nivel global, pasó de 3.90% a finales de diciembre de 2023 a 4.71% al 24 de abril de 2024. Esa evolución ascendente provocó que la tasa de rendimiento de los bonos soberanos de la República Dominicana a diez años pasara en ese mismo período de 6.18% a 6.80% y se proyecta que seguirá subiendo, a menos que la prima de riesgo del país se reduzca.

La diferencia entre las tasas de interés de los instrumentos financieros en dólares y pesos influye sobre la tasa de depreciación del peso frente al dólar. Actualmente la diferencia entre las tasas de interés de referencia de la Reserva Federal y del Banco Central es de 1.7 puntos porcentuales, un nivel muy por debajo de la diferencia histórica de 4.5 puntos porcentuales. Esto significa que la distancia actual entre ambas tasas de interés se encuentra por debajo de la variación interanual de la tasa de cambio del peso frente al dólar que es de 3.5%. Lo anterior limita la capacidad del Banco Central de ejecutar una política de flexibilización monetaria como la que inició a finales de mayo de 2023 y detuvo en diciembre de ese año.

Para enfrentar la volatilidad y aumento de la tasa de cambio, las autoridades monetarias dominicanas han estado ejecutando una política monetaria más restrictiva en 2024. Entre diciembre de 2023 y abril de 2024, diversas variables monetarias influyeron negativamente sobre la disponibilidad de liquidez: las reservas internacionales netas disminuyeron 10.7%; los valores en circulación -que absorben liquidez del mercado- aumentaron 9.2%; la base monetaria ampliada se redujo en 15.4%; y el medio circulante se redujo en 5.9%.

Ese apriete monetario se ha traducido en el aumento de las tasas de interés. La tasa de interés activa promedio ponderado, la que cobran los bancos, subió entre diciembre de 2023 y abril de 2024 en 73 puntos básicos, situándose en 14.33%. La tasa de interés pasiva promedio ponderado, la que pagan los bancos a los depositantes, se incrementó en ese mismo período en 94 puntos básicos, colocándose en 9.50%. Es muy probable que las tasas de interés de los instrumentos en pesos no disminuyan significativamente -o incluso pudiesen aumentar- hasta que la Reserva Federal inicie el ciclo de reducción de su tasa de interés de referencia, pues el Banco Central no podrá reducir su tasa de referencia hasta que ocurra el ajuste estadounidense.

El incremento registrado de las tasas de interés contribuye a mantener la estabilidad de precios y evitar la depreciación acelerada del peso.  La tasa de inflación interanual a marzo fue de 3.38%, cifra que se encuentra por debajo del centro del rango meta de inflación. Y la tasa de cambio del peso con relación al dólar promedio mensual, que aumentó 2.4% en enero con relación a diciembre del año pasado se ha ido estabilizando, registrándose a abril una variación acumulada de 2.9%. En ese contexto cabe destacar que entre el 5 y el 26 de abril la tasa de cambio se redujo en 1.3%, lo cual genera tranquilidad a los agentes económicos.  

La obstinada inflación estadounidense

[Escrtio el 26 de abril de 2024] 

El dato publicado hoy de la tasa de inflación a marzo de Estados Unidos confirma que el trabajo de la Reserva Federal no ha concluido.

En base al índice de precios de gastos de consumo, el indicador preferido por las autoridades monetarias estadounidenses, la tasa de inflación interanual a marzo se colocó en 2.7%. Ese resultado superó la tasa de inflación interanual a febrero (2.5%), la tasa esperada para marzo (2.6%), y está muy por encima de la meta de inflación de 2%.

La tasa de inflación subyacente, que excluye los precios de los combustibles y alimentos, fue de 2.8%, superando la tasa estimada de 2.7%.

La fecha de inicio del ciclo de reducción de la tasa de interés de referencia sigue posponiéndose. Hoy se estima con una probabilidad de 57% que será en la reunión de septiembre que se inicie el ajuste de la tasa de interés de referencia. Cuando se realice ese primer ajuste, la tasa de interés se situará dentro del rango que va de 5% a 5.25%.

Es interesante destacar que la probabilidad de que el ajuste a la baja de la tasa de interés en lo que queda de año sea de solo 25 puntos básicos es de casi 60%. Esto contrasta considerablemente con los seis ajustes de 25 puntos básicos que en enero el mercado esperaba ocurrirían este año.

El sostenimiento de una política monetaria restrictiva en Estados Unidos limitará el margen de maniobra del Banco Central de la República Dominicana. En la reunión de política de la semana que viene se puede decir que la decisión de las autoridades dominicanas de mantener la tasa de interés de referencia inalterada es un evento casi seguro. Todavía más, se puede señalar que la tasa de interés del Banco Central se mantendrá en el 7%, mientras no sea inminente que la Reserva Federal comience el ajuste a la baja de su tasa de interés.

Se desacelera la economía estadounidense

[Escrito el 25 de abril de 2024]

El Fondo Monetario Internacional pronostica para 2024 un crecimiento económico mundial relativamente bajo. De acuerdo con su informe más reciente el producto interno bruto global se expandirá en 3.2%, una tasa similar al año previo.

Para el caso de Estados Unidos, el FMI pronostica que crecerá 2.7% en 2024. No obstante, hoy se publicó que el producto interno bruto estadounidense apenas se expandió a una tasa anualizada de 1.6% en el primer trimestre de este año con relación al anterior. Esa variación porcentual se situó por debajo del 2.4% esperado por el mercado, lo cual sugiere que la principal economía del mundo se está desacelerando.

También se publicó que la tasa de inflación subyacente del primer trimestre, medida en base al índice de precios de gastos de consumo, se colocó en términos anualizados en 3.7%, superando la expectativa de 3.4%. Ese dato de inflación trimestral sugiere que la inflación de marzo, a publicarse mañana, será más alta de lo que se pronosticaba, alejándose de la meta de inflación de 2% que tiene la Reserva Federal.

Una situación económica caracterizada por un menor crecimiento del PIB y mayor inflación es mala noticia para los agentes económicos. Por un lado, se prevé que el flujo libre de efectivo de las empresas tendrá un entorno desfavorable, impactando negativamente sobre el valor de las acciones. Y, por otro lado, una tasa de inflación alta significa que seguirá posponiéndose la fecha de inicio del ciclo de reducción de la tasa de interés de referencia de la Reserva Federal. En el mejor de los casos esa tasa de interés se reducirá en la reunión de septiembre en 25 puntos básicos.

Ante esas noticias preocupantes, los tres principales índices bursátiles reaccionaron a la baja. El Dow retrocedió 375 puntos, equivalente a 1%; el S&P 500 cayó 0.5%; y el Nasdaq descendió 0.6%. La tasa de rendimiento de las Notas del Tesoro a diez años, que sirve de referencia a todos los títulos financieros corporativos y soberanos en dólares y que al inicio del año osciló alrededor del 4%, cerró por primera vez en el año por encima de 4.7%. Algunos expertos pronostican que esa tasa seguirá subiendo en los próximos días, afectando la demanda de inversión y consumo.

La consecuencia inmediata de esa evolución esperada de la tasa de interés de referencia será menor expansión económica de Estados Unidos, un escenario desfavorable para el crecimiento del PIB de la República Dominicana. 

¿Es posible alcanzar una tasa de crecimiento de 5.4%?

 [Frente al Statu Quo. Publicado en Diario Libre. 22 de abril de 2024.] 

La respuesta corta es: sí. Es posible alcanzar una tasa de crecimiento del producto interno bruto (PIB) de 5.4% en 2024, tal como pronostica el Fondo Monetario Internacional (FMI) para la República Dominicana. No obstante, la probabilidad de que ese evento ocurra es baja debido a un conjunto de factores, domésticos y externos, que pueden influir negativamente sobre el desempeño de las actividades productivas del país.

En diversas ocasiones la economía dominicana ha registrado una expansión por encima del 5.4%, situándose la tasa de crecimiento potencial o tendencial alrededor de 5%. Los datos del PIB estimados por el Banco Central para el período 2007-2023 permiten calcular 16 variaciones interanuales a diciembre, entre las cuales se identifican seis ocasiones (38% de los casos) en que se alcanzó una tasa igual o superior a 5.4%.

Para que la economía nacional se expanda al ritmo proyectado por el Fondo, se requiere que las principales actividades productivas tengan un buen desempeño. La ponderación de la construcción (14.7%); el comercio (10.6%); la manufactura local (10.6%); el transporte y comunicaciones (8.3%); y hoteles, bares y restaurantes (6.9%) representan en conjunto 51.1% del PIB. Por tanto, si a esos sectores les va bien, al resto del país también.

Dada la importancia de la construcción en la economía dominicana se puede señalar que una tasa de expansión anual de esa actividad superior a 8% es una condición necesaria, aunque no suficiente, para alcanzar una tasa de crecimiento anual del PIB de 5.4%. Esto significa que se requiere que la construcción explique alrededor del 22% de la tasa de crecimiento proyectada. Para que la construcción crezca por encima del 8% es necesario que se combine un incremento de la inversión pública con una política monetaria flexible que permita un aumento del crédito al sector privado a bajas tasas de interés.

El cambio de postura monetaria hacia una más flexible a partir de junio de 2023 estimuló el crecimiento de la actividad de la construcción. Después de haber registrado una variación negativa en los primeros meses del año pasado, la construcción logró cerrar con un crecimiento de 9.7% en diciembre, pero la expansión anual de ese sector fue de solo 2.1%. Es lógico que con ese bajo nivel de expansión de la construcción, al mismo tiempo que hubo variaciones negativas del valor agregado de la manufactura local y del comercio, el PIB anual solo haya crecido 2.4%.

En los dos primeros meses de 2024 se registró un crecimiento promedio del indicador mensual de actividad económica (IMAE) de 5.4%, debido a que construcción, comercio, manufactura y hoteles, bares y restaurantes han tenido un buen ritmo de crecimiento. Específicamente, la actividad de construcción creció en promedio 8.3% en enero y febrero. La pregunta clave que hay que responder es: ¿podrá expandirse la construcción por encima de 8% durante el resto del año?

La política monetaria de la República Dominicana estará condicionada por la política que ejecute la Reserva Federal de Estados Unidos. Jerome Powell, presidente de la Reserva, ha señalado que ese banco central no reducirá su tasa de interés de referencia hasta que se tenga certeza de que la tasa de inflación se acerca sostenidamente a la meta del 2%. La persistencia de la tasa de inflación, que a marzo se colocó en 3.5% en términos interanuales, provocó que la fecha de inicio del ciclo de ajustes a la baja de la tasa de interés de referencia se haya pospuesto de junio a septiembre. Y ha hecho que en vez de seis ajustes de 25 puntos básicos en 2024, se proyecte que en el mejor de los casos esa tasa de interés de referencia se reducirá en dos ocasiones de 25 puntos básicos, cerrando en el rango que va de 4.75% a 5%.

Visto lo anterior, y dado que la diferencia entre la tasa de interés de referencia del Banco Central y la de la Reserva Federal es de apenas 1.7 puntos porcentuales, contrastando con la diferencia histórica de 4.5 puntos porcentuales, es poco probable que las autoridades monetarias nacionales decidan reducir la tasa de interés de referencia o aprueben un aumento de liquidez para préstamos a tasas de interés bajas. Esto implica que, hasta por lo menos el tercer trimestre del año, no habrá flexibilización monetaria que estimule al sector construcción y a otras actividades productivas. Al contrario, la tasa de interés activa promedio ponderado se mantendrá alta en términos reales, reduciendo la inversión y el consumo del sector privado. Y la tasa pasiva también se mantendrá alta para evitar que se registre una tendencia hacia la sustitución de pesos por dólares que eleve la tasa de cambio, lo cual incrementaría la tasa de inflación; un evento poco deseado por el Banco Central.

Otro factor internacional que reduce la probabilidad de que se alcance la tasa de crecimiento de 5.4% en el país es la posibilidad de que se registren nuevos choques de oferta negativos a nivel mundial. El escalamiento del conflicto en el Medio Oriente y el posible aumento de los precios de los combustibles -y de otros bienes básicos- impactaría negativamente sobre las cuentas externas y las finanzas públicas del país, reduciendo el nivel de la demanda agregada interna que es compatible con la estabilidad de precios.

Lo positivo que tiene el entorno de la economía dominicana es que el FMI proyecta que el PIB de Estados Unidos crecerá 2.7% y que se mantendrá el pleno empleo en 2024. Esto favorece las remesas familiares y asegura un buen flujo de turistas, siempre y cuando el apriete monetario de Powell no repercuta excesivamente sobre la demanda agregada estadounidense.

El neto de la información precedente me lleva a concluir que la probabilidad de que se alcance en la República Dominicana una tasa de crecimiento del PIB de 5.4% en 2024 es baja. Por eso pronostico que lo más probable es que esa tasa se sitúe alrededor de 4.5%.

Dos burbujas peligrosas

[Escrito el 19 de abril de 2024]

El 14 de marzo pasado comenté que la popularización del concepto de inteligencia artificial se estaba traduciendo en una burbuja bursátil. Y señalé que las burbujas, que son anomalías en el mercado de capitales, no pueden sostenerse indefinidamente. El nivel de precio que se alcanza durante la fase expansiva de las burbujas es transitorio y tenderá, tarde o temprano, a converger a un nivel de equilibrio mucho menor.

Las empresas que están introduciendo en sus operaciones la inteligencia artificial, que en realidad son técnicas econométricas denominadas aprendizaje automático, se han promocionado como productores de bienes y servicios que son los mejores, que tienen conocimientos que nadie podrá superar y que ningún competidor los alcanzará en los próximos años. Con eso quieren establecer la idea de que su flujo de efectivo y, en consecuencia, su valor de mercado seguirá subiendo sostenidamente.

Desde el año 2020 he estado señalando que el precio de la acción de Tesla, una compañía fabricante de automóviles que quiere que el mercado la perciba como una compañía de inteligencia artificial, es una burbuja. En diversas ocasiones el precio ha registrado retrocesos importantes, como sucedió el 8 de septiembre de 2020 cuando descendió 21%. El comportamiento reciente del precio de Tesla también ha sido desastroso, pues en lo que va de año 2024 ha caído en casi 41% .

Otra empresa cuyo precio también es una burbuja es el fabricante de chips para videojuegos, Nvidia. El precio de la acción de esa empresa, que se ha beneficiado de manera extraordinaria por el significativo aumento de la demanda de chips generada por la manía de la inteligencia artificial y por el hecho de ser el único suplidor que tenía disponible los chips más útiles para realizar el entrenamiento de los modelos de aprendizaje automático, ha subido de forma exponencial.

A mi entender, como lo comenté el pasado 4 de marzo, el comportamiento de ese precio también se trata de una burbuja que se desinflará. Hoy el precio de la acción de Nvidia cayó en 10%, arrastrando hacia abajo el Nasdaq que retrocedió en 2.1%. Cabe destacar que desde el 25 de marzo el precio de Nvidia ha descendido en 20%, lo cual refleja que algunos inversionistas están convirtiendo en ganancias de capital algo del extraordinario aumento de precios de esa acción. Pienso que el precio de esa acción seguirá bajando en el mediano plazo.

¿Invertir en acciones o en bonos?

[Escrito el 18 de abril de 2024]

Una de las preguntas que me hacen regularmente es en cuál instrumento financiero se debe ahorrar en el extranjero. Por lo general, ese tipo de pregunta la realiza un agente económico que tiene inversiones en pesos, pero desea diversificar su portafolio no sólo tomando en consideración una moneda distinta al peso, sino también evaluando la posibilidad de comprar acciones o bonos de un emisor extranjero.

La respuesta depende de varios factores. Entre ellos se encuentra la preferencia por el riesgo que tenga la persona. Por lo general, esa preferencia o amor por el riesgo se asocia con la edad, las personas de edad más adulta tienen mayor aversión al riesgo que los más jóvenes.

Las acciones son títulos de renta variable cuyo valor fundamental depende del flujo de efectivo que pueda generar esa empresa con sus operaciones a lo largo del tiempo. A mayor valor presente de ese flujo de efectivo, mayor es el valor de ese instrumento financiero.

Las noticias relacionadas con la empresa que emite la acción pueden hacer que el mercado proyecte un flujo de efectivo por encima o por debajo del que realmente puede producir sostenidamente la empresa. Esas noticias pueden llegar a provocar hasta una manía. Si el mercado proyecta un flujo de efectivo por encima de lo normal se puede registrar un incremento de la demanda de esa acción debido a la expectativa de que su precio subirá en el mercado. Y la mayor demanda se traducirá en un aumento del precio de la acción más allá de lo que los fundamentos pueden justificar. Ese comportamiento puede desembocar en una exuberancia irracional, creando una anomalía en el precio del mercado que se denomina una burbuja. Lamentablemente, tarde o temprano esa burbuja termina por desinflarse provocando pérdidas de capital al inversionista.

Por otro lado, los bonos son títulos de renta fija que prometen el pago de un cupón fijo y el capital en fechas acordadas. El precio del bono en el mercado depende de la tasa cupón y de la tasa de interés de mercado que se utiliza como tasa de descuento, tomando en consideración el riesgo de crédito del emisor.

En el caso del mercado de capitales de Estados Unidos se ha registrado desde mediados de marzo del año pasado un aumento significativo del precio de las acciones, en particular de las denominadas siete magnificas empresas tecnológicas. El S&P 500 subió 34% entre marzo de 2023 y finales de marzo de 2024.

Ese crecimiento del precio promedio de las acciones no es sostenible, por eso pienso que debe registrarse en los próximos meses una corrección a la baja. Ante ese posible evento recomiendo que lo ideal es invertir en bonos corporativos o soberanos, tomando en consideración el nivel de riesgo del emisor. Mucha suerte. 

A un ritmo de crecimiento constante, pero lento

[Escrito el 17 de abril de 2024]

El Fondo Monetario Internacional publicó hoy su informe actualizado de perspectivas de la economía mundial en el cual se indica que el crecimiento del producto interno bruto (PIB) va a un ritmo constante, pero lento. Esto es previsible dado que se mantienen elevadas las tasas de interés en términos reales.

De acuerdo con los pronósticos del Fondo la economía global se expandirá en 3.2% en 2024 y 2025; esto significa que se prevé se mantenga un ritmo de crecimiento similar al registrado en 2023. Con relación a la tasa de inflación el Fondo proyecta que la tasa de inflación seguirá descendiendo. Específicamente, se estima que la inflación mundial pasará de 6.8% en 2023 a 5.9% en 2024 y 4.5% en 2025. Los países más avanzados no llegarán a su meta de inflación este año.

Estados Unidos, principal socio comercial de la República Dominicana, mejorará su tasa de crecimiento económico, pasando de 2.5% en 2023 a 2.7% este año. Lamentablemente, se proyecta que en 2025 habrá una desaceleración del ritmo de crecimiento del PIB, situándose en 1.9%. Esto impactaría negativamente sobre la economía dominicana y más si aumenta el precio del petróleo por un escalamiento del conflicto bélico en el Medio Oriente.

La eurozona, fuente importante de turistas que llegan al territorio nacional, mejorará su crecimiento, pero seguirá por debajo del 1% anual. Alemania, el motor de la eurozona, apenas se expandirá en 0.2% este año.

China y la India exhibirán una desaceleración del crecimiento económico en 2024. El crecimiento chino pasará de 5.2% en 2023 a 4.6% en 2024. La India pasará de 7.8% a 6.8% en el mismo período. 

El FMI proyecta que el crecimiento económico de América Latina y el Caribe se reducirá, pasando de 2.3% en 2023 a 2% en 2024. El informe solo presenta la proyección de las grandes economías de la región latinoamericana, pero pienso que para el caso de la República Dominicana el Fondo estaría proyectando para este año un crecimiento por encima de 5% (Actualización: El Banco Central publicó posteriormente que el FMI proyecta un crecimiento económico de 5.4%). Es muy probable que en el informe de octubre se corrija un poco a la baja ese crecimiento dominicano debido a que se mantendrán elevadas por más tiempo las tasas de interés reales.

Por ahora no bajarán las tasas de interés

[Escrito el 16 de abril de 2024] 

Jerome Powell, presidente de la Reserva Federal, lo dejó bien claro. “Los datos recientes [de inflación] claramente no nos han dado una mayor confianza y, en cambio, indican que es probable que se tarde más de lo esperado en lograr esa confianza.”

Esto significa que mientras las autoridades monetarias no tengan información contundente de que la tasa de inflación se mueve sostenidamente hacia la meta, no se iniciará el ciclo de reducción de la tasa de interés de referencia. Con esa posición de la Reserva quedan enterradas las expectativas del mercado que existían en enero de que se realizarían hasta seis ajustes a la baja de la tasa de interés.

El nivel de 3.5% alcanzado por la tasa de inflación interanual a marzo, calculada en base al índice de precios al consumidor, ha enviado una señal de que los precios siguen mostrando una presión ascendente que proviene del mercado de bienes y servicios. La próxima semana se publicará la inflación medida por la variación interanual a marzo del índice de precios de gastos de consumo, que es el indicador preferido por la Reserva Federal, y se prevé que sea de 2.5% al igual que en febrero.

El hecho de que la economía de Estados Unidos se encuentra en pleno empleo con una tasa de desocupación de apenas 3.8%, que se traduce en una variación interanual de los ingresos por hora de 4.1%, lleva a las autoridades monetarias a pensar que reducir la tasa de interés en el muy corto plazo pudiera desatar una demanda adicional que aleje la inflación observada de la meta del 2%.

Esa situación económica ha reducido la probabilidad de que en junio se reduzca la tasa de interés de política de un 72% a menos de 20%; incluso la probabilidad de que las autoridades la reduzcan en julio cayó a un 45%. En consecuencia, septiembre es la fecha más probable de arranque del ciclo de reducción de la tasa de interés, la cual se prevé se ajuste solo dos veces en el año, cerrando en el rango que va de 4.75% a 5%.

Esa información me lleva a pronosticar que en la República Dominicana las tasas de interés, activa y pasiva, se mantendrán con una tendencia ligeramente ascendente durante los próximos meses.

Nerviosismo ante la posible reacción de Israel

[Escrito el 15 de abril de 2024]

El 2 de abril comenté que la decisión de Israel de despacharse a un grupo militar iraní, encargado de actividades terroristas en el Medio Oriente, podía provocar un choque de oferta negativo a nivel global. El sábado pasado, Irán atacó Israel mediante el lanzamiento de casi un millar de misiles, cohetes y drones. Afortunadamente, Estados Unidos, el Reino Unido, Francia e Israel lograron evitar que el 99% de esos proyectiles hiciera impacto.

Las autoridades de Israel han señalado que realizarán un contrataque, seguramente en base a la expresión “ojo por ojo, diente por diente”, que sintetiza la ley del talión. Estados Unidos y Europa están tratando de disuadir a Israel. Esos países desarrollados no quieren que el conflicto en el Medio Oriente siga escalando, pues ese posible evento tendría consecuencias nefastas a nivel global. Nadie saldría ganancioso de un conflicto armado de envergadura regional que tenga el potencial de incluir países que le otorguen una dimensión mundial.

Ante la posibilidad de retaliación de parte de Israel y el impacto que esto tendría sobre la disponibilidad de combustible producido en esa región, la volatilidad subió de manera impactante. El VIX, un índice de volatilidad de los títulos de renta variable, subió en 11%, cerrando el día en 19.23, el nivel más alto desde octubre de 2023.

El mercado bursátil reaccionó a la baja. El Dow retrocedió 0.7%; el S&P 500 cayó 1.2%; y el Nasdaq descendió 1.8%. Los precios de las siete magnificas -empresas altamente tecnológicas- cayeron más que el promedio del mercado. Específicamente, las variaciones fueron:  Tesla, -5.6%; Nvidia, -2.8%; Meta, -2.3%; Apple, -2.2%; Microsoft, -2%; Alphabet, -1.8%; y Amazon, -1.4%.

De manera contrastante, el precio del oro subió 0.8%, superando la onza troy los 2,400 dólares. Esa es la típica reacción cuando los capitales se mueven hacia un activo considerado como seguro en medio de la incertidumbre provocada por una posible guerra. Por otra parte, el precio del barril de petróleo West Texas subió 0.5%, llegando a los 85.78 dólares. En función de lo que ocurra con la retaliación de Israel evolucionará el precio del crudo; variable que afecta de manera directa y negativa las cuentas fiscales y externas dominicanas.

El costo de la incompetencia

 [Frente al Statu Quo. Publicado en Diario Libre. 15 de abril de 2024]

Las medidas adoptadas para evitar la propagación del covid-19 tuvieron un impacto recesivo a nivel global. En la República Dominicana la actividad turística cayó 47.5% en 2020, pero ese deterioro no amilanó al sector privado ni al equipo que había seleccionado el presidente Luis Abinader para dirigir al Ministerio de Turismo. Entre todos los interesados se pusieron a trabajar eficientemente para recuperar el flujo turístico, registrándose entre 2021 y 2023 una tasa de crecimiento promedio anual de su valor agregado de 25.7%.

La experiencia positiva del turismo contrasta con el comportamiento negativo de las actividades de minería y energía.

La minería se desplomó en los cuatro años comprendidos entre 2020 y 2023, registrando su valor agregado una variación promedio anual de -9.2%. En los dos primeros meses de este año y con el precio del oro en nivel récord de 2,371 dólares por onza troy, la actividad minera presenta una variación de -15.9%. Entre 2020 y 2023, las exportaciones de oro se redujeron en 31.5%, a pesar de que los precios aumentaron casi 9%.

El sector eléctrico, también responsabilidad del Ministerio de Energía y Minas, está en una grave crisis. Las pérdidas operativas de las empresas distribuidoras de electricidad se incrementaron de 29% en 2019 a 40% en 2023, obligando al gobierno central a destinar anualmente 1,500 millones de dólares en forma de subsidios para mantenerlas a flote. Entre 2021 y 2023 se registró un déficit acumulado superior a los cuatro mil millones de dólares, lo cual representa casi la mitad del déficit gubernamental.

Desde agosto de 2020 no se ha instalado un solo megavatio de generación de energía base. Los procesos de licitación han sido muy mal elaborados y se han enfocado en proyectos que, en el mejor de los casos, comenzarán a producir electricidad en 2026. En agosto de 2021, publiqué un artículo sobre los escollos que tendrían los proyectos de generación eléctrica localizados en Manzanillo y recomendé que se instalara en el sureste del país, en el área de influencia del gasoducto, un proyecto de generación de 400 MW que utilizara gas natural. No se hizo nada.

Otra muestra de la incapacidad del liderazgo del Ministerio de Energía y Minas, que encabeza Antonio Almonte, es la pésima gestión -tanto operativa como administrativa- de la Central Termoeléctrica Punta Catalina entre el 18 de agosto de 2020 y el 28 de octubre de 2021. Basta con recordar que esa administración permitó que la planta se quedase sin carbón, provocando una pérdida de centenares de millones de dólares, pues fue necesario comprar de urgencia ese combustible a precios elevadísimos.  

Afortunadamente, el presidente Abinader intervino directamente en el sector eléctrico para reducir la intensidad de la crisis. Designó como cabeza del gabinete eléctrico a la vicepresidenta Raquel Peña, la funcionara más eficiente de su administración, y nombró a finales de 2021 como administrador de Punta Catalina a Celso Marranzini, un empresario con amplia experiencia en el sector eléctrico, quien logró recuperar el buen desempeño de esa empresa llevándola a tener nuevamente beneficios anuales de 240 millones de dólares. Posteriormente, el presidente le quitó a Almonte la responsabilidad de las empresas distribuidoras de electricidad y se la asignó a Marranzini.

Ante ese terrible desempeño cómo Ministro cabe preguntar, ¿a que se ha dedicado Antonio Almonte en estos cuatro años? A criticar a Punta Catalina.

En declaraciones recientes recogidas por la prensa nacional, el señor Almonte afirmó que según una “auditoría” el costo de construcción de Punta Catalina fue de 3,400 millones de dólares. Me extraña que haya vuelto a decir esa falacia, pues cuando se constituyó el Fideicomiso de Punta Catalina se registró como aporte al patrimonio un monto de 2,341 millones de dólares, es decir, mil millones de dólares menos de lo que según el ministro costó su construcción. Incluso sería bueno que se informe públicamente cuál es el valor total de los activos de Punta Catalina declarados en su registro mercantil.

Almonte sabe que lo que dice no es correcto. En diversas comunicaciones que recibió como líder del sector eléctrico desde agosto de 2020 se le informó que la suma pagada al Consorcio constructor, que es el costo de Punta Catalina, fue de 2,454 millones de dólares.

A la suma anterior, la empresa que realizó el informe de servicios relacionados, que no es una auditoría, le añade partidas que denomina “otros costos del dueño”, que incluyen los costos hundidos incurridos durante la licitación así como los costos del carbón, de la cal, los repuestos, servicios de supervisión y otros insumos utilizados para generar electricidad. Es extraño que los expertos contratados por el Ministerio de Energía y Minas hayan tomado en consideración los costos, pero no hayan tomado en cuenta los ingresos millonarios que obtuvo la CDEEE al colocar en las redes la electricidad que produjo Punta Catalina utilizando esos insumos durante la fase de pruebas que inició el 27 de febrero de 2019. Estoy seguro de que los ingresos superan los “otros costos del dueño”, lo cual reduce el costo neto de la inversión.

En su informe, la firma añade también los gastos de intereses de los recursos utilizados en la construcción de esa importantísima generadora de electricidad, a diferencia de cómo se contabilizan los costos de otros proyectos de inversión pública, como el metro, teleférico, monorriel, presas, carreteras, elevados, hospitales y viviendas.

La irracionalidad de Almonte llega a su máximo cuando señala que la suma pagada por la construcción de Punta Catalina está muy próxima a lo que cuesta “un reactor nuclear de mediana capacidad”. Le recomiendo a Almonte que investigue mejor y se dará cuenta de que en 2023 el costo de capital del megavatio de una planta a carbón en Estados Unidos fue de 3.2 millones de dólares, mientras que el megavatio instalado de una nuclear fue de 8.5 millones de dólares. El costo de Punta Catalina fue menos de 3.1 millones de dólares por megavatio, le guste o no le guste al peor funcionario de la presente administración, cuyo único objetivo es dañar la imagen de la joya de la corona del sector eléctrico nacional. 

Las tasas de interés seguirán altas

[Escrito el 12 de abril de 2024]

En Estados Unidos, el incremento de la tasa de inflación registrado en marzo ha puesto la tapa al pomo. La variación interanual del índice de precios al consumidor pasó de 3.2% en febrero a 3.5% en marzo, superando significativamente las expectativas del mercado.

Ese resultado inflacionario redujo significativamente la probabilidad de que la Reserva Federal recorte su tasa de interés de referencia en junio. Hace unas semanas la probabilidad de que esa tasa de interés iniciara su ciclo de reducción en la reunión de política de junio era de 72%, hoy la probabilidad se mueve alrededor del 23% y sigue bajando. La probabilidad de que sea en julio la fecha de inicio del recorte de la tasa de interés también se ha desplomado, colocándose en un 49%. Esto lleva a pensar que será en septiembre cuando la Reserva Federal reduzca la tasa de interés de referencia.

La cantidad de recortes de tasas de interés que se prevé se realicen en este año también ha bajado. Inicialmente el mercado proyectaba que se realizarían seis recortes de 25 puntos básicos cada uno. A la fecha se estima que, en el mejor de los casos. se realicen dos ajustes de 25 puntos básicos, cerrando en diciembre la tasa de interés de referencia en el rango que va de 4.75% a 5%.  

La reacción de la tasa de rendimiento de las Notas del Tesoro a diez años fue inmediata y al alza. Esta semana se situó en 4.6%, lo cual contrasta considerablemente con el nivel de 3.9% registrado al inicio de enero. Por otra parte, la tasa de interés de los préstamos hipotecarios en Estados Unidos, una variable clave para el sector de bienes raíces, volvió a subir al borde de 7%. Ese nivel es considerado como una barrera que cuando se cruza se deteriora la demanda de viviendas y otros inmuebles, impactando desfavorablemente sobre el crecimiento económico de Estados Unidos.

La inflación sigue bajo control en el país

[Escrito el 11 de abril de 2024]

En Estados Unidos, principal socio comercial de la República Dominicana, la tasa de inflación se aceleró en marzo, pasando de 3.2% a 3.5%. A nivel nacional, de acuerdo con estimaciones del Banco Central, la tasa de inflación subió un poco menos al pasar de 3.3% en febrero a 3.38% en marzo, siendo la variación mensual del índice de precios al consumidor (IPC) igual a 0.3%.

Por grupo de bienes se observa que la variación mensual de los alimentos y bebidas no alcohólicas fue de solo 0.08%. Ese comportamiento es positivo para los segmentos más pobres del país, pues los alimentos y bebidas no alcohólicas tienen una gran ponderación en su canasta de consumo.

Los precios del grupo de comunicaciones (1.08%), salud (0.75%), restaurantes y hoteles (0.58%) y transporte (0.46%) fueron los que mayor variación registraron en marzo con relación al mes anterior. Dado que los más ricos y clase media alta consumen una canasta con un mayor porcentaje de esos bienes con relación a su consumo total, se puede señalar que esos incrementos de precios perjudicaron más a la población con mayores ingresos. 

Entre marzo y diciembre se registró en el país un aumento acumulado del IPC de 0.77%, equivalente a una inflación anualizada de 3.1%. Esto confirma que el Banco Central, que ejecuta desde finales de diciembre un relativo apriete monetario, y el gobierno del presidente Abinader, que mantiene una política de subsidios a los combustibles, han logrado mantener la inflación dentro del rango meta de 4% ±1%.

Es interesante destacar que la tasa de inflación se ha movido por debajo de la variación de la tasa de cambio. Entre diciembre y marzo, la tasa de cambio promedio mensual del peso frente al dólar aumentó 2.8%, equivalente a una variación anualizada de 11.7%.

Al comparar con la inflación acumulada en ese primer trimestre se obtiene un coeficiente de traslado de la tasa de cambio a los precios por debajo de 0.3. Ese resultado es relativamente reducido en comparación con el nivel de largo plazo del coeficiente de traslado, que se ha estimado por encima de 0.5. Es probable que ese resultado esté reflejando la existencia de un rezago en la influencia de la variación de la tasa de cambio sobre la inflación. Si ese fuese el caso, en los próximos meses se podría registrar un aumento ligeramente más acelerado de los precios que dificultaría la disminución de la tasa de interés de equilibrio. 

Agarrando una rama para no ahogarse

[Escrito el 10 de abril de 2024] 

En la República Dominicana hay dos actividades que exhiben un desempeño terrible que provoca una pérdida de ingresos para el Estado y de valor agregado para la sociedad. El denominador común de ambas actividades y de su deprimente evolución es el señor Antonio Almonte, quien ocupa el cargo de ministro de Energía y Minas desde agosto de 2020.

La actividad minera se ha desplomado en los cuatro años comprendidos entre 2020 y 2023, registrando su valor agregado variaciones de -12.5%, -0.7%, -7.2% y -16.3%. En los dos primeros meses de este año y a pesar de que el precio del oro ha llegado a un nivel récord de 2,371 dólares por onza troy, la actividad minera presenta una variación de -15.9%.

El sector eléctrico también está en crisis. Las pérdidas de las empresas distribuidoras de electricidad se incrementaron de 29% en 2019 a un 40% en 2023, obligando al gobierno central a destinar anualmente 1,500 millones de dólares en forma de subsidios para mantenerlas a flote. Con relación a la generación de electricidad desde 2020 no se ha instalado un solo megavatio de energía base y se gestionó de forma pésima -tanto operativa como administrativamente- la Central Termoeléctrica Punta Catalina entre el 18 de agosto de 2020 y el 28 de octubre de 2021. Basta con recordar que debido a la incapacidad del equipo humano que la gestionaba en ese entonces la planta se quedó sin carbón, provocando una pérdida superior a centenares de millones de dólares.

Afortunadamente, el presidente Luis Abinader ha intervenido directamente en el sector eléctrico para reducir la intensidad de la crisis. Para esto ha designado como cabeza del gabinete eléctrico a la vicepresidenta Raquel Peña, la funcionara más eficiente de su administración, y nombró a finales de 2021 como administrador de la Central Termoeléctrica Punta Catalina a Celso Marranzini, un empresario con amplia experiencia en el sector eléctrico, quien logró recuperar el buen desempeño de esa empresa llevándola a tener nuevamente beneficios anuales de 240 millones de dólares. Posteriormente, el presidente le quitó a Almonte la responsabilidad de las empresas distribuidoras de electricidad y se la asignó a Marranzini.

La pésima gestión del señor Almonte eleva la probabilidad de que sea removido del cargo. Para evitarlo, quiere agarrarse de la rama que consiste en la crítica de Punta Catalina.

En una declaración recogida en la prensa nacional, el señor Almonte insistió en decir que según una “auditoría” el costo de construcción de la Central Termoeléctrica Punta Catalina fue de unos 3,400 millones de dólares.

Afortunadamente, tal como he demostrado en otras ocasiones, Almonte se equivoca. El monto pagado al contratista EPC por la construcción de Punta Catalina, incluyendo el monto correspondiente a la indexación de los hitos, fue de 2,455 millones de dólares. Una suma que se compara favorablemente con otros proyectos similares a nivel internacional.

A la suma anterior, la empresa que realizó el informe de servicios relacionados, no la auditoría, le quiere añadir partidas que denomina “otros costos del dueño,” que incluyen los costos hundidos incurridos durante la licitación así como los costos del carbón, de la cal, los repuestos y otros insumos utilizados para generar electricidad. Es extraño que la firma haya tomado en consideración los costos, pero no haya tomado en cuenta los ingresos millonarios que obtuvo la CDEEE al colocar en las redes la electricidad que produjo Punta Catalina utilizando esos insumos. Estoy seguro de que esos ingresos superan esos “otros costos del dueño,” lo cual reduce el costo neto de la inversión.

La firma quiere además añadir, a diferencia de lo que ocurre con otros proyectos de inversión pública, como el metro, teleférico, monorriel, presas, carreteras, entre otros, los intereses generados por los recursos que se utilizaron en la construcción de esa importantísima generadora de electricidad. Esto es un absurdo que tiene como objetivo dañar la imagen de la joya de la corona del sector eléctrico nacional.  

Que se aproveche el brillo del oro

[Escrito el 9 de abril de 2024]

El precio del oro sigue alcanzando niveles extraordinarios en los mercados internacionales. El precio de contrato de la onza troy osciló hoy alrededor de los 2,371 dólares. Esa es una muy buena noticia para el país, dado que ese mineral es actualmente el producto más importante dentro de las exportaciones nacionales.

Cabe recordar que en 2010 el valor exportado de oro fue de apenas 20 millones de dólares, equivalente a un 1% del total de las exportaciones. La renegociación del contrato entre el Estado Dominicano y la empresa Barrick Gold Pueblo Viejo, que se realizó en 2013, se tradujo en una inversión multimillonaria que expandió significativamente la capacidad de producción y exportación de oro.

En 2023, el valor de las ventas de oro en el extranjero se situó en 1,148 millones de dólares, equivalente a un 23% del total de las exportaciones nacionales. Al tomar en consideración que el precio promedio aritmético del oro en ese año fue de 1,953 dólares por onza troy, se tiene como resultado que el precio actual es 21% superior. Ese comportamiento ascendente del precio del oro constituye una mejora en el saldo de las cuentas externas dominicanas.

Lamentablemente, el aprovechamiento de ese mayor precio pudo haber sido más acentuado, pues se observa que la cantidad exportada se ha reducido en años recientes. Si se divide el valor exportado entre el precio promedio se tiene que en 2023 se exportó algo menos de 600 mil onzas troy de oro. Esa cantidad es considerablemente menor al volumen exportado en años previos.

En 2020, se exportó un valor total de 1,676 millones de dólares y el precio promedio aritmético internacional fue de 1,795 dólares por onza troy. Esos datos permiten estimar que se exportó un volumen de poco más de 930 mil onzas troy de oro. Esto significa que entre 2020 y 2023 la producción y el volumen exportado se redujo en 35%.

Así las cosas, las autoridades deben apoyar a la empresa productora para que se adopten las medidas necesarias para elevar el volumen de producción. Esto permitiría aprovechar al máximo los elevados precios del oro que se están registrando en los mercados internacionales.

En búsqueda de la estabilidad económica

Frente al Statu Quo [Diario Libre, 8 de abril de 2024]

Entre diciembre de 2005 y marzo de 2024 la tasa de cambio del peso frente al dólar subió a un ritmo promedio anual de 3.5%. Esa tasa de variación anual permite señalar que en ese período las autoridades del Banco Central lograron conservar relativamente estable el valor del peso frente al dólar, lo cual es muy importante para mantener ancladas las expectativas de inflación alrededor del 4%.

La aplicación desde enero de 2012 de un esquema de política monetaria basado en metas de inflación se tradujo en una baja tasa de variación del índice de precios al consumidor. Esa estrategia de política consiste en que el Banco Central ajusta sus diversos instrumentos monetarios -tasa de interés de política, encaje legal, valores en circulación, reservas internacionales- para asegurar que la tasa de inflación oscile dentro del rango meta que actualmente es 4%±1%.

Hasta febrero de 2020, justo antes de que la economía global fuese impactada por la pandemia del covid-19, la probabilidad de que la tasa de inflación interanual superase en el país el límite superior de la meta era apenas de 5%. Sin embargo, después de marzo de ese año la probabilidad de que la inflación desbordase ese limite se colocó en 67%.

Un análisis detallado de la trayectoria de la variación de la tasa de cambio permite señalar que su volatilidad -incertidumbre- aumentó significativamente después de la pandemia del covid-19. La volatilidad del ritmo de variación mensual de la tasa de cambio después de la pandemia es casi cuatro veces la volatilidad observada entre enero de 2012 y febrero de 2020.

 La política monetaria expansiva adoptada a partir de marzo de 2020 implicó un incremento significativo de la liquidez a tasas de interés no mayores al 9%. Además incluyó una reducción de 150 puntos básicos de la tasa de interés de referencia para empujar hacia abajo las tasas de interés activa y pasiva con el objetivo de amortiguar el efecto recesivo de las medidas que se adoptaron a nivel global y local para enfrentar la propagación del covid-19.

 Desde el primer trimestre de 2020 y hasta noviembre de 2021 se registró en el país un vertiginoso aumento de la tasa de crecimiento interanual de los agregados monetarios. La inyección de liquidez aceleró el ritmo de variación interanual de la tasa de cambio, situándose ésta por encima del 14% a mediados de 2020. En agosto de ese año la tasa de cambio de venta promedió 58.49 pesos por dólar, iniciando posteriormente, como reacción a una política de apriete monetario, una tendencia descendente hasta que en septiembre de 2023 promediara 53.52 pesos por dólar. A partir de esa fecha retomó su trayectoria ascendente, acelerándose después de que el Banco Central volviese a ejecutar una política de inyección de liquidez a tasas de interés por debajo del 9% para estimular el crecimiento del producto interno bruto.    

 El margen cambiario, calculado como la diferencia entre la tasa de cambio de venta y la tasa de compra del mercado spot que publica el Banco Central, también aumentó de manera significativa después de la pandemia y, a la fecha, las autoridades no han logrado reducirlo. Entre diciembre de 2005 y febrero de 2020, el margen cambiario arrojó un promedio mensual de 11 centavos de peso por dólar. Entre marzo de 2020 y marzo de 2024 se tiene que el margen promedió un nivel 2.5 veces superior al observado antes de la pandemia.  

El margen cambiario es mucho mayor en los bancos comerciales. Si se toma un banco al azar se observa que asciende a 1.85 pesos por dólares, equivalente a un 3.2% de la tasa de compra y siete veces superior al margen promedio del período después de la pandemia que publica el Banco Central. Importante señalar que el considerable margen cambiario reduce la tasa de interés en pesos que los bancos deben ofrecer a los depositantes para mantener la paridad de tasas de interés entre el peso y el dólar, y para ajustarse al ritmo de fluctuación de la tasa de cambio.

El aumento del margen cambiario está estrechamente asociado a la mayor volatilidad de la tasa de cambio. En términos cuantitativos existe una correlación positiva de casi 70% entre la volatilidad de la tasa de cambio y el margen cambiario.

 En lo que va de 2024 se observa un cambio en la política monetaria hacia una postura un poco más restrictiva. La reducción de las reservas internacionales netas, el aumento de los valores en circulación del Banco Central y la disminución de la base monetaria se han traducido en una menor cantidad de pesos en circulación.

El objetivo de ese cambio en la política monetaria es mantener la tasa de inflación dentro del rango meta, reducir el ritmo de depreciación del peso frente al dólar y disminuir la volatilidad cambiaria. Lamentablemente, el apriete monetario ha provocado un aumento de la tasa de interés activa y de la tasa pasiva promedio ponderado, lo cual tenderá a disminuir la demanda agregada, tanto la de consumo como la de inversión, presionando hacia abajo el ritmo de crecimiento del producto interno bruto, que en los dos primeros meses de este año se situó en 5.4%.

Hasta que la Reserva Federal, el banco central de Estados Unidos, inicie el ciclo de reducción de su tasa de interés de referencia, que se prevé sea en junio o julio de 2024, no habrá ninguna posibilidad de que las autoridades monetarias dominicanas vuelvan a reducir la tasa de interés de política. En consecuencia, es muy probable que para recuperar la estabilidad cambiaria se tenga que pagar el precio de mantener elevadas por más tiempo las tasas de interés y aceptar un ritmo de crecimiento económico por debajo del potencial del 5% en la segunda mitad de este año.

El apriete monetario en lo que va de año

[Escrito el 5 de abril de 2024] 

En términos reales la economía dominicana muestra una expansión significativa desde el cuarto trimestre de 2023, llegando a superar el ritmo potencial en los dos primeros meses de 2024. Ese desempeño se explica principalmente por el cambio de postura monetaria a partir de la reunión de política de mayo de 2023.

A partir de enero de este año se observa que el Banco Central ha estado ejecutando una política monetaria más restrictiva.

Entre diciembre de 2023 y marzo de 2024 las reservas internacionales netas se redujeron en 1,652 millones de dólares al pasar de 15,458 millones de dólares a 13,806 millones de dólares. Esa reducción de las reservas presiona hacia la baja la emisión monetaria, es decir, tiende a deprimir la cantidad de pesos.

Los valores en circulación emitidos por el Banco Central aumentaron en ese mismo período en 91,145 millones de pesos, situándose en 1.053 millones de millones de pesos a finales de marzo. Ese incremento es mayor al pago por intereses que genera esa deuda del organismo emisor, por tanto, el aumento de los valores en circulación sugiere la existencia de una política de absorción de liquidez.

La base monetaria restringida, que se descompone en billetes y monedas emitidos y depósitos de encaje legal en moneda nacional, se redujo en los primeros tres meses del año en 4,295 millones de pesos, situándose en marzo en 420,400 millones de pesos. La base monetaria ampliada, que incluye además de la base restringida otros depósitos de encaje en moneda extranjera y depósitos remunerados de corto plazo (overnight), se desplomó en 103,414 millones de pesos, situándose en 691,517 millones de pesos. El descenso de la base monetaria sea restringida o ampliada, es un reflejo de que se está ejecutando una política monetaria restrictiva en lo que va de año.

El medio circulante, denominado M1, que incluye los billetes y monedas y los depósitos transferibles en moneda nacional se redujo en 35,477 millones de pesos en el primer trimestre, situándose en 783,251 millones de pesos a finales de marzo.  La oferta monetaria ampliada M2, que incluye otros depósitos en moneda nacional, se contrajo en 17,220 millones de pesos, cayendo a 1.955 millones de millones de pesos.

En contraste, el dinero en sentido amplio M3 aumentó en 15,530 millones de pesos, debido a que el componente de otros depósitos en moneda extranjera se elevó en 32,751 millones de pesos. Esto significa que en los primeros meses del año ha aumentado la dolarización de los agregados monetarios.

El objetivo del apriete monetario observado en el primer trimestre es reducir el ritmo de depreciación del peso dominicano frente al dólar y mantener la tasa de inflación dentro del rango meta. La consecuencia inmediata de esa política es el aumento de la tasa de interés, lo cual reducirá el ritmo de crecimiento económico en los próximos meses.

Tasas de interés de referencia en el largo plazo

[Escrito el 3 de abril de 2024]

Jerome Powell, presidente de la Reserva Federal, declaró hoy que la lucha contra la inflación no ha terminado. Y es lógico que piense de esa manera, pues tanto la variación interanual a febrero del índice de precios al consumidor como la del índice de precios de gastos de consumo se encuentran por encima de la meta de inflación de 2% anual.

Powell indicó que no es apropiado reducir la tasa de política monetaria hasta que se tenga una mayor confianza en que la inflación se está moviendo de manera sostenible hacia la meta. Algunos miembros del banco central de Estados Unidos han reforzado esa opinión señalando que ese organismo no tiene prisa en iniciar el ciclo de reducción de la tasa de interés, aun cuando se sigue proyectando que el proceso de recorte de tasas comenzará este año. 

Actualmente el mercado tiene expectativas de tasas de interés más altas que la Reserva Federal en el largo plazo. El banco central estadounidense proyecta que la tasa de interés se situará en el largo plazo en 2.6%, mientras que el mercado la proyecta en 3.6% para el año 2027. La diferencia entre ambas proyecciones se explica por la importancia que el mercado le está asignando al aumento de la productividad que sería generada por la difusión de la inteligencia artificial y por el sostenimiento de un elevado gasto público en los próximos años.

En el caso de la eurozona, el mercado prevé que la tasa de interés de referencia de largo plazo del Banco Central Europeo se colocará entre 2% y 2.25%. Hoy se conoció que la tasa de inflación interanual de la zona euro cayó de 2.6% a 2.4% entre febrero y marzo tal como se esperaba. No obstante, es casi seguro que en la reunión de política de abril se mantenga inalterada en 4% la tasa de interés de referencia. 

Para el caso de la República Dominicana se puede estimar, utilizando la tasa promedio de depreciación del peso frente al dólar de 3.5% y la tasa de interés de referencia de Estados Unidos proyectada por la Reserva Federal de 2.6%, que en el largo plazo la tasa de referencia debería ser superior a 6.1%.

Al comparar con el nivel de la tasa de interés de referencia actual de 7%, se puede señalar que ésta puede bajar como máximo 90 puntos básicos. Si la tasa de interés de referencia local se reduce más habría una tendencia a la sustitución del peso por el dólar, lo cual presionaría hacia arriba la tasa de cambio y elevaría la tasa de inflación. Ambos eventos serían negativos para los consumidores. 

Ante un nuevo choque de oferta negativo

[Escrito el 2 de abril de 2024]

La decisión de Israel de despacharse a un grupo iraní encargado de actividades terroristas en el Medio Oriente puede provocar un choque de oferta negativo a nivel global. De manera espectacular, los israelitas bombardearon la embajada de Irán en Damasco, Siria, para eliminar al general Mohammad Reza Zahedi, uno de los principales comandantes del Cuerpo de la Guardia Revolucionaria Islámica de Irán, y a seis de sus más estrechos colaboradores.

Ese ataque puede desembocar en el escalamiento de la guerra que enfrenta Israel a través de terceros con Irán. Los principales líderes de ese país islámico amenazaron con tomar represalias conta Israel y Estados Unidos.

El escalamiento de la guerra en el Medio Oriente se traduciría en una ruptura o, por lo menos, debilitamiento de la cadena de suministro de crudo que se suple desde esa región. Ante ese posible evento, cuya probabilidad aumentó considerablemente después del bombardeo de Israel, el precio del crudo registró un comportamiento ascendente. El precio del West Texas cerró hoy en 85.38 dólares y se prevé que siga subiendo.

El impacto para la economía dominicana del incremento del precio de los combustibles sería negativo. Por cada dólar que sube el precio del barril de petróleo se eleva el déficit de las cuentas externas en 50 millones de dólares anuales. Si se toma en consideración que el barril de crudo ha aumentado en casi 13 dólares en lo que va de año, se puede señalar que el efecto anualizado sobre la cuenta corriente asciende a 650 millones de dólares, equivalente a 0.5% del PIB.

El aumento de los precios de los combustibles se traduce en un deterioro de los términos de intercambio y un aumento de los precios internos, que implica una menor capacidad de demanda de bienes y servicios, reduciéndose el ritmo de crecimiento económico. Inflación y estancamiento del PIB es el peor de los mundos.

El gobierno dominicano puede amortiguar o postergar el impacto sobre la inflación y la demanda de bienes y servicios mediante la ampliación del subsidio generalizado a los precios de los combustibles, pero se deterioraría el saldo de las finanzas públicas y se elevaría el nivel de endeudamiento público. Si el precio del barril de petróleo llegase a los 90 dólares es muy probable que el gobierno tenga que destinar semanalmente un monto superior a los ochocientos millones pesos para mantener sin cambios los precios de la gasolina, el gasoil y el GLP, lo cual en términos anualizados superaría los 40 mil millones de pesos.

El deterioro de las finanzas públicas y el aumento de la deuda estatal llevaría a que, tarde o temprano, sea necesario incrementar las recaudaciones tributarias. De manera que lo que no se pague hoy se pagará en el futuro, pero lamentablemente lo honrará una generación que no se benefició del subsidio actual.  

La importancia de la construcción

[Escrito el 1 de abril de 2024]

El mayor ritmo de crecimiento económico de la República Dominicana que se observa desde la segunda parte del año pasado se debe a la recuperación de la actividad de construcción. El cambio de postura de la política monetaria a partir de finales de mayo de 2023 fue clave para el mayor dinamismo de esa actividad productiva. 

De una deprimente tasa de crecimiento de 1.2% registrada en el primer semestre de 2023, se ha logrado alcanzar una expansión promedio de 5.4% en los primeros dos meses de 2024.

La participación de la actividad de construcción en el producto interno bruto oscila alrededor del 15%, situándose el año pasado en 14.7%. Esa actividad es la que mayor peso tiene en el producto nacional, superando al comercio, 10.6%; a la manufactura local, 10.6%; transporte y almacenamiento, 8.3%; y a hoteles, bares y restaurantes, 6.9%.

La elevada participación del sector construcción en el PIB se unió a un ritmo de crecimiento de 8.3% en los primeros dos meses del año para explicar alrededor del 23% del crecimiento del indicador mensual de actividad económica. Esto contrasta considerablemente con el pobre desempeño de la construcción en el primer trimestre de 2023 cuando su valor agregado varió en -4.7%.

La sostenibilidad del buen desempeño de la actividad de construcción depende de las condiciones monetarias que prevalezcan en los próximos meses. La disponibilidad de crédito y el nivel de tasa de interés influirá sobre la capacidad de los agentes económicos privados de dirigir la demanda y la oferta de esa actividad hacia arriba. Si la tasa de los préstamos hipotecarios, que en marzo arrojó un promedio de 11.5%, sigue subiendo, pudiese registrarse una desaceleración de la actividad de construcción, influyendo negativamente sobre el ritmo de crecimiento del PIB.

Hacia dónde se moverá esa tasa de interés en lo que queda de año dependerá en gran parte de lo que haga la Reserva Federal. Si ese banco central inicia en junio el ciclo de reducción de la tasa de interés se pudiera proyectar que la tasa hipotecaria local se reducirá o, en el peor de los casos, no aumentará. Si ese es el comportamiento de la tasa de interés el crecimiento de la construcción seguiría, empujando hacia arriba el producto interno bruto y el empleo.

La Reserva Federal está preocupada

 [Escrito el 28 de marzo de 2024; actualizado el 29 de marzo]

Altos funcionarios de la Reserva Federal, el banco central de Estados Unidos, están preocupados por los “decepcionantes” datos de la inflación. La variación de los precios, aun cuando se ha reducido, sigue estando por encima de la meta de 2%. Esa evidencia empírica tiende a posponer la fecha de inicio del ciclo de reducción de la tasa de interés de política monetaria.

En la próxima reunión a celebrarse el primero de mayo, se prevé con una probabilidad de 91% que se mantenga la tasa de interés de referencia en el rango que va de 5.25% a 5.5%. Es más probable que sea en junio o julio que arranque el proceso de disminución de la tasa de interés. Esto condiciona la política monetaria del Banco Central de la República Dominicana, entidad que en las cuatro reuniones de política más recientes ha decidido, acertadamente, mantener sin cambios en 7% la tasa de interés de referencia.

Volviendo Estados Unidos, el gobernador de la Reserva Federal, Christopher Waller, señaló ayer que la reducción de la inflación ha sido más lenta de lo deseado e incluso indicó textualmente que “las métricas de inflación de corto plazo le indican que el progreso se ha desacelerado e incluso puede haberse estancado.”

La tasa de inflación medida por la variación interanual del índice de precios al consumidor a febrero subió a 3.2% y la mensual fue de 0.4%, que en términos anualizados es igual a 4.9%, muy por encima de la meta de 2%. El viernes 29 de marzo se publicará la tasa de inflación medida por la variación del índice de precios de gastos de consumo, que es la métrica que mayor seguimiento le da la autoridad monetaria estadounidense. Ya se verá si esa medición, que en enero fue de 2.4%, sigue acercándose a la meta de inflación o si se está alejando. Ese resultado es fundamental para determinar si será en junio la fecha de inicio del ciclo de reducción de la tasa de interés de referencia y si esa tasa de interés se reducirá tres veces en 25 puntos porcentuales en cada reunión a celebrarse en la segunda parte del año. [Actualización: el índice PCE arrojó una variación interanual a febrero de 2.5% con una variación del mes de 0.3%; la inflación subyaente de ese índice fue de 2.8% con una variación mensual de 0.3%].

Motivos para mantener sin cambios la tasa de interés

[Escrito el 27 de marzo de 2024] 

El Banco Central de la República Dominicana decidió mantener inalterada su tasa de interés de política monetaria en 7%. Tal como señalé hace unos días, esa decisión de las autoridades dominicanas es la óptima tomando en consideración que la Reserva Federal no ha iniciado el ciclo de reducción de su tasa de interés de referencia y que la tasa de expansión de la economía nacional de los primeros dos meses de 2024 ha superado el ritmo de crecimiento potencial.

La diferencia entre la tasa de interés de referencia estadounidense y la dominicana es de apenas 1.7 puntos porcentuales, muy por debajo del promedio de 4.5 puntos porcentuales registrado desde 2006. Ante ese dato, las autoridades monetarias nacionales indicaron en su comunicado de la reunión de política monetaria que la decisión de mantener en 7% la tasa de interés de referencia “tomó en consideración…las expectativas de que las tasas de interés de las economías avanzadas,… se mantendrán elevadas por un tiempo mayor al previsto…”

El rápido ritmo de crecimiento del producto interno bruto dominicano es otro factor que explica la decisión del Banco Central. De acuerdo con la evolución del indicador mensual de actividad económica, el PIB se expandió en 6.2% interanual en febrero, alcanzando un promedio de 5.4% en los dos primeros meses del año. Esto significa que la economía está creciendo por encima del ritmo potencial y no se justifica una reducción adicional de la tasa de interés de referencia o un aumento de la cantidad de liquidez para ser prestada a tasas de interés no superiores al 9%, como ocurrió entre junio y diciembre del año pasado con el objetivo de incrementar la demanda agregada de bienes y servicios.

La necesidad de evitar la subida brusca de la tasa de cambio y controlar su volatilidad también es otro motivo que condiciona el margen de maniobra del Banco Central. Si se reduce la tasa de interés de referencia o sube excesivamente la cantidad de liquidez en pesos se aceleraría el ritmo y volatilidad de depreciación del peso frente al dólar, lo cual se traduciría en presiones sobre la tasa de inflación. Dado que el principal objetivo de las autoridades monetarias es mantener la inflación dentro del rango meta,  lógico que se maneje con mucho cuidado y prudencia la política monetaria.