¿Qué será lo que quiere el Fondo?

[Frente al Statu Quo. Publicado en Diario Libre el 29 de julio de 2024]

Una pregunta similar se realizó el compositor colombiano Calixto Ochoa en una canción popularizada a ritmo de merengue por el maestro Wilfrido Vargas en los años ochenta. Ese período se denominó la década perdida de América Latina, debido a la restricción del financiamiento externo y la severidad de los ajustes económicos promovidos por el Fondo Monetario Internacional (FMI). Afortunadamente, la experiencia enseñó a los países de la región a realizar un análisis riguroso de las recomendaciones de esa institución, y adaptarlas a los factores que influyen en la economía para obtener así el máximo bienestar posible.  

Hace unos días, la misión de la consulta del Artículo IV del Fondo emitió su declaración sobre la situación económica de la República Dominicana, que incluye recomendaciones de política económica y reformas estructurales. El documento reconoce que la ejecución de sólidas políticas en las dos décadas más recientes se tradujo en un crecimiento económico robusto y resiliente, con baja tasa de inflación. También pronostica que en 2024 la tasa de crecimiento del producto interno bruto (PIB) será de 5.1% y la tasa de inflación quedará dentro del rango meta de 4%±1%.

La nueva proyección del FMI confirma el contenido de mi artículo del pasado 22 de abril. En ese entonces el Fondo estimaba que la tasa de crecimiento del PIB sería de 5.4%. Sin embargo, señalé que la probabilidad de que ocurriese ese evento era baja, debido a un conjunto de factores, externos y domésticos, que siguen influyendo negativamente en las actividades productivas.

La política monetaria de Estados Unidos seguirá siendo restrictiva en 2024, factor que limita el margen de maniobra del Banco Central de la República Dominicana. A pesar de que se prevé que la Reserva Federal inicie en septiembre el ciclo de recorte de su tasa de interés de referencia, que la bajaría 25 puntos básicos hasta llevarla a 5.1%, el diferencial entre esa tasa y la de referencia del Banco Central -que es de 7%- seguirá siendo muy bajo en comparación con el diferencial histórico de 4.5 puntos porcentuales.

El diferencial de apenas 1.7 puntos porcentuales entre esas dos tasas de interés provoca una tendencia a la depreciación de la moneda nacional. En la República Dominicana, el peso se ha depreciado en lo que va de año un 2.1%. De acuerdo con el FMI, la reducción del diferencial entre la tasa de interés de la Reserva Federal y la de referencia de cada uno de los países latinoamericanos analizados por esa institución explica gran parte de la depreciación promedio de 5% en el mismo período.

Para evitar una mayor depreciación del peso, el Banco Central tomó medidas que elevaron las tasas de interés de mercado. La tasa interbancaria pasó de 9.84% en diciembre de 2023 a 13.34% en julio de 2024; la activa promedio ponderado subió de 13.60% a 15.25%; y la pasiva promedio ponderado pasó de 8.56% a 10.30%. Esos niveles de tasas de interés nominales, con una expectativa de inflación de 4%, se traducen en tasas de interés reales muy altas que repercuten negativamente sobre las actividades productivas, en particular en las de construcción, comercio y manufactura local, que representan más del 35% del PIB.

Las autoridades monetarias también han estado interviniendo activamente en el mercado de divisas para reducir la volatilidad del tipo de cambio, una política que el Fondo recomienda que se utilice solo para enfrentar choques económicos muy importantes. El FMI prefiere que la tasa de cambio sea más flexible y que esta sea la que regularmente absorba, con sus movimientos hacia arriba o hacia abajo, los choques que impacten la economía.

 En ese contexto, hay que señalar que la capacidad de traspaso de los movimientos ascendentes de la tasa de cambio a los precios finales de bienes y servicios depende de las condiciones de cada mercado. En aquellos que son más concentrados, con pocos competidores que abusan de su posición dominante, existe un mayor traspaso de la variación de la tasa de cambio a los precios. El caso de los alimentos, cuya inflación desde el 2014 ha sido mayor que la inflación del resto de bienes y servicios, debe ser tomado en consideración para evitar que la mayor volatilidad y flexibilidad cambiaria perjudique excesivamente a la población de menores ingresos.   

Si al impacto negativo de las tasas de interés y de la volatilidad cambiaria -que se ha mantenido por encima del nivel prepandémico- se le agrega el aumento de la incertidumbre que se desprenderá de la reforma fiscal integral que propone el Fondo, es lógico que haya una presión a la baja de la demanda agregada, tanto de consumo como de inversión que reducirá el ritmo de crecimiento de la economía en los próximos meses. El FMI recomienda para elevar las recaudaciones gubernamentales que se amplíe la base tributaria y se eliminen exenciones, al mismo tiempo que se enfrenta la evasión impositiva. Asimismo, pide la reducción del subsidio al sector eléctrico y de las transferencias no focalizadas, lo cual implicaría precios de los combustibles más elevados. La mejora de la posición fiscal ayudaría a colocar la deuda pública en una trayectoria más sostenible, pero reduciría la demanda y el crecimiento.

Por último, hay que destacar que el efecto de base estadística será negativo cuando se estime la tasa de expansión del PIB en 2024. Situación que se explica por la circunstancia de que la tasa de crecimiento promedio del segundo semestre del año 2023 fue mucho mayor que la de los primeros seis meses de ese año. Esto, unido al conjunto de factores externos y domésticos que influyen en la actividad económica nacional, me lleva a reiterar que lo más probable es que la tasa de expansión del PIB de este año se sitúe en un rango que va de 4% a 4.5%, que seguiría siendo una de las más altas de la región. Si se quiere llegar al 5.1%, habría que flexibilizar más los agregados monetarios y, visto lo que quiere el Fondo, aceptar una mayor tasa de cambio.

La economía dominicana sigue expandiéndose

[Escrito el 25 de julio de 2024] 

De acuerdo con las estimaciones del Banco Central, la actividad económica se expandió en 6.2% en junio. Ese comportamiento muestra una significativa mejora con relación al crecimiento de mayo que se situó en 4.3%.

En el primer semestre del año, el Indicador Mensual de Actividad Económica alcanzó una tasa de crecimiento promedio de 5.1%, justo el nivel que proyecta para todo el año que se expandirá el producto interno bruto. Esa tasa de crecimiento interanual a junio es la mayor entre los países de la región latinoamericana.

Es importante destacar que ese notable crecimiento económico se logró en un entorno de estabilidad de precios. A junio la tasa de inflación, medida por la variación relativa del índice de precios al consumidor se colocó en 3.5%, que está por debajo del centro del rango meta de 4%±1%. Incluso la tasa de inflación subyacente, la que excluye del IPC los precios de los alimentos y de los combustibles, arrojó a junio una variación interanual de 4%, que lleva a indicar que el crecimiento económico no ha empujado hacia arriba la variación de los precios.

Al descomponer por sectores económicos se observa que el sector construcción, que es el más importante en términos de su peso en el PIB, se expandió en junio en 7.4% y en el primer semestre en 4.9%. El desempeño de ese sector es clave para que se pueda alcanzar en 2024 la tasa de crecimiento de 5.1% proyectada por el FMI.

El comercio se expandió en junio en 5.9%, por encima de la tasa promedio de 3.8% registrada en el período enero-junio. Esa actividad, junto a la manufactura local que se elevó en 2.5% en junio y 2.7% en los primeros seis meses del año, representan más del 20% del PIB y, en consecuencia, son muy importantes para el desempeño del PIB total.

Hoteles, bares y restaurantes creció en 6.4% en junio, por debajo de la tasa de expansión promedio del primer semestre que se situó en 8.7%.

El reto de las autoridades es mantener las condiciones monetarias y fiscales compatibles con un crecimiento económico similar en el segundo semestre del año, en un entorno global caracterizado por elevadas tasas de interés reales. Afortunadamente, Estados Unidos, principal socio comercial de la República Dominicana, ha estado mostrando un extraordinario dinamismo económico que favorece los ingresos de divisas, sea por exportaciones o remesas familiares, al territorio nacional. 

El FMI reconoce a la República Dominicana

[Escrito el 24 de julio de 2024]

El Fondo Monetario Internacional concluyó su visita a la República Dominicana con un mensaje positivo. Dentro del marco de la misión de la consulta del Artículo IV correspondiente a 2024, el Fondo indicó que “las políticas acertadas y decididas han logrado que la inflación retorne firmemente a su nivel meta…” de 4%±1%.

El optimismo del Fondo sobre la economía dominicana es notable. A pesar de la incertidumbre que afecta a la economía global, esa institución proyecta que el crecimiento del PIB real se colocará alrededor de su tendencia a largo plazo de 5%, mientras que la inflación se situará en torno a la meta del 4%.

De manera específica, para el año 2024 el FMI proyecta un ritmo de crecimiento del PIB real de 5.1%. Esto aun cuando todavía siguen vigentes algunos factores internacionales que pueden empujar hacia abajo el crecimiento económico nacional. Entre esos factores se pueden citar: la permanencia de una política monetaria restrictiva en Estados Unidos; tensiones geopolíticas; y la volatilidad de los precios de las materias primas.

Yo añadiría algunos condicionantes locales que limitarán el ritmo de crecimiento económico: las elevadas tasas de interés reales y su impacto sobre el sector de la construcción; la lucha contra la volatilidad cambiaria; y la incertidumbre que se desprende de la posible reforma tributaria, que tendría un impacto negativo sobre la demanda del sector privado. Todo esto, unido a un efecto de base estadística que se acentuará en el segundo semestre del año, pudiese provocar que la tasa de crecimiento del PIB real quede en un rango que va de 4% a 4.5%.

Con relación a las finanzas públicas, el organismo internacional recomienda la reforma fiscal integral que incremente los ingresos tributarios como resultado de la ampliación de la base tributaria, la eliminación de exenciones, la reducción de la evasión tributaria y la mejora de la eficiencia del gasto público. Mayores ingresos tributarios y la reducción del gasto, mediante la aplicación de la ley de responsabilidad fiscal, mejoraría el saldo de las finanzas públicas y reduciría la deuda consolidada. Hay que añadir que esa política fiscal restrictiva se traduciría, en el corto plazo, en la desaceleración del crecimiento del PIB. 

Sobre la política cambiaria, el Fondo recomienda que se aumente la flexibilidad del tipo de cambio y que las intervenciones en el mercado de divisas se limiten a casos de choques importantes. Por último, reconoce que el sector financiero se encuentra debidamente capitalizado y rentable, lo cual es muy positivo.

El FMI explica la depreciación cambiaria

[Escrito el 22 de julio de 2024]

El diferencial de tasas de interés entre instrumentos financieros denominados en monedas distintas influye sobre la tasa de depreciación. Si un país aumenta su tasa de interés con relación a otro país, y se mantiene todo lo demás constante, se registraría un movimiento de capitales hacia la economía que subió la tasa de interés y se apreciaría su moneda. Al contrario, si un país reduce su tasa de interés con relación al de otra nación su moneda se depreciaría.

En un reciente ensayo del Fondo Monetario Internacional se indica que, en promedio, las monedas de las economías latinoamericanas se han depreciado con relación al dólar en 5% en lo que va de año. Y se establece que la diferencia entre las tasas de interés de esos países y la de Estados Unidos explica gran parte de la depreciación de las monedas latinoamericanas.

A inicios de este año se proyectó que la Reserva Federal reduciría su tasa de interés de referencia hasta en seis ocasiones de 25 puntos básicos cada una. Sin embargo, al 22 de julio no se ha registrado ninguna modificación de la tasa de política monetaria y se prevé que sea en la reunión de septiembre cuando se reduzca en 25 puntos básicos y se colocaría en el rango que va de 5% a 5.25%.

La decisión del banco central de Estados Unidos de mantener sin cambios su tasa de interés y la rebaja de tasas que han aprobado varios bancos centrales de América Latina, como reacción a la menor tasa de inflación, se ha traducido en la reducción del diferencial entre las tasas de interés. Ese comportamiento de las tasas de interés explica la pérdida de valor relativo de las monedas locales con relación al dólar.

Ante ese resultado, el FMI señala: “La devaluación de la moneda puede ocurrir incluso en países con perspectivas económicas sólidas, porque lo que más importa es el nivel relativo de las tasas de interés.” Como aspecto positivo, ese organismo destaca que: “…la adopción rigurosa de metas de inflación puede reducir el efecto de traspaso de las depreciaciones de la moneda…” a la tasa de inflación y deja claro que se acepta que los bancos centrales tomen excepcionales medidas de intervención con el objetivo de mantener la confianza y reducir la volatilidad cambiaria, para minimizar su impacto negativo sobre el desempeño económico y el bienestar.  

La importancia de la credibilidad monetaria

[Frente al Statu Quo. Publicado en Diario Libre el 22 de julio de 2024]

La destrucción del valor de la moneda es una de las formas más rápidas de desestabilizar un país. La inflación es el peor de los impuestos, pues es regresivo, distorsionador e ineficiente en términos recaudatorios. Es regresivo porque perjudica principalmente a los hogares de ingresos bajos; distorsionador ya que provoca una mala asignación de los recursos productivos y reduce el crecimiento del producto interno bruto (PIB); y, por último, ineficiente porque su base imponible es el dinero de alto poder, cuyo crecimiento acelera la tasa de inflación y crea un círculo vicioso empobrecedor, dentro del cual los agentes económicos pierden la confianza en la moneda local y tienden a desprenderse de ella lo más rápido posible.

Thomas Sargent, premio Nobel y profesor de Economía en la Universidad de Nueva York (NYU), escribió en 1982 un ensayo titulado “El final de cuatro grandes inflaciones” en el cual señaló que las expectativas de inflación dependen de la percepción que tengan los agentes económicos sobre el déficit fiscal y la evolución de los agregados monetarios. De acuerdo con sus planteamientos, cuanto más elevada sea la inflación esperada, más difícil y costoso -en términos de actividad económica y empleo- será controlar la inflación. Sargent, uno de los padres de la teoría de las expectativas racionales, recomienda para reducir la inflación cambiar el régimen de política fiscal y monetaria por uno que permita anclar las expectativas alrededor de la meta de inflación de largo plazo. Los episodios de control de las hiperinflaciones de Austria, Hungría, Alemania y Polonia registrados en los años 20 del siglo pasado mediante el cambio del régimen de política fiscal, y la suspensión del financiamiento monetario del déficit público, sirven de fundamento empírico a su teoría de cómo recuperar la credibilidad en la moneda.

Un saldo intertemporal de las finanzas públicas adecuado, la diferencia entre ingresos y gastos a lo largo del tiempo, es clave para mantener la confianza. La capacidad de pago de la deuda pública, sin que sea necesario recurrir al impuesto inflacionario, es determinada por el valor presente del saldo de las finanzas públicas. Esto significa que el régimen fiscal, la regla que define cómo se recaudarán y gastarán los recursos públicos, debe diseñarse y ejecutarse de manera que los agentes económicos perciban que tiene consistencia temporal; es decir, que se genere un saldo fiscal primario que permita a lo largo del tiempo el pago de la deuda pública consolidada.

La historia dominicana presenta episodios de pérdida de credibilidad monetaria. Los desequilibrios fiscales y monetarios de los gobiernos de Pedro Santana, Buenaventura Báez y Ulises Heureaux (Lilís) registrados entre 1844 y 1899 desestabilizaron de manera dramática la economía y limitaron el progreso de la República Dominicana. Para ese entonces no existía un banco central que monopolizara la emisión de moneda local, sino que circulaban monedas extranjeras y se emitían pesos dominicanos en función de las necesidades financieras del gobierno que no fuesen cubiertas por el endeudamiento público.

Levantamientos armados, golpes de Estado, asesinatos políticos y tiranicidios caracterizaron la nueva República hasta que en 1916 hubo un cambio de régimen de política fiscal. La invasión de Estados Unidos del territorio dominicano terminó de consolidar el control sobre las finanzas públicas dominicanas y la emisión monetaria. El dólar pasaría a ser la moneda de circulación nacional que serviría de medio de pago, depósito de valor y de unidad de cuenta. Aun cuando las fuerzas militares extranjeras abandonaron el país en 1924, se mantuvo el régimen fiscal que obligaba a financiar el déficit público mediante la emisión de títulos de deuda cuya magnitud seguía controlada por las autoridades del Tesoro de Estados Unidos.

El pago de la deuda externa y la creación del Banco Central de la República Dominicana en 1947 no modificó el régimen de política, pues se restringía el financiamiento monetario del déficit fiscal. En otras palabras, el régimen del general Rafael L. Trujillo respetó la restricción presupuestaria intertemporal y, al no producirse financiamiento inflacionario del déficit público, la variación de precios se mantuvo baja y la paridad cambiaria con el dólar se sostuvo.

La llegada de la democracia en 1961 trajo consigo la semilla que provocó la pérdida de la credibilidad monetaria. El aumento del déficit público llevó a las autoridades a condicionar la política monetaria a la evolución de las necesidades financieras del gobierno. Después de los desequilibrios macroeconómicos severos y la ejecución de duras medidas de ajuste que caracterizaron la década de los ochenta, en 1990 se registró un significativo financiamiento inflacionario. En ese año, la variación de precios se colocó en 80% y el PIB descendió en 5%. El deterioro de los salarios reales aumentó la incidencia de la pobreza y una gran cantidad de jóvenes abandonó el país. Entre 1990 y 1992 se ejecutaron medidas impositivas y monetarias que redefinieron el régimen de política a favor de la credibilidad monetaria.

La crisis financiera provocada por la quiebra de tres importantes bancos comerciales a inicios de este siglo desembocó en una gran emisión monetaria, que llevó la tasa de cambio de 17.76 a 55 pesos por dólar entre enero de 2003 y febrero de 2004. La confianza en la moneda nacional comenzó a recuperarse a finales de 2004 y se acentuó con el establecimiento de una política monetaria basada en metas explícitas de inflación en enero de 2012. Hasta marzo de 2020 hubo una extraordinaria estabilidad cambiaria y una tasa de inflación por debajo del 4%, que es el centro del rango meta de inflación.

Las medidas adoptadas para combatir los efectos económicos derivados de la pandemia del covid-19 han generado una mayor tasa de inflación a nivel global. A partir de mayo de 2023, el Banco Central de la República Dominicana colocó la inflación dentro del rango meta, pero le ha resultado difícil reducir la volatilidad cambiaria a los niveles prepandémicos. Afortunadamente, la confianza de los agentes económicos en el equipo técnico que dirige ese organismo emisor facilita que se mantenga la credibilidad monetaria y se fortalezca el anclaje de las expectativas de inflación alrededor de su meta.

 

¿Comenzará a bajar la ola bursátil?

 [Escrito el 18 de julio de 2024]

En lo que va de año, los tres principales índices bursátiles recogen un significativo aumento de los precios de las acciones, en especial de las empresas de tecnología. Sin embargo, ese éxito extraordinario lleva a pensar en la existencia de una burbuja que tarde o temprano explotará. Esto implica que en algún momento comenzará a registrarse una corrección hacia la baja de los precios de esos títulos financieros de renta variable.

Los inversionistas que puedan determinar con exactitud esa fecha se sacarían la lotería porque venderían su portafolio de acciones en la cúspide de la ola del mercado. Desafortunadamente, esa fecha óptima es una variable difícil de pronosticar.

Hoy, el índice Dow Jones rompió una racha positiva de seis sesiones y retrocedió 533 puntos, equivalente a una variación de -1.3%. Ese comportamiento negativo es la continuación a los descensos registrados ayer de 1.4% del S&P 500 y de 2.8% del Nasdaq, el peor desempeño desde 2022. Ayer las principales empresas tecnológicas, como Nvidia y Meta cayeron de manera acentuada y empujaron hacia abajo a todo el índice Nasdaq.

Hoy los índices S&P 500 y Nasdaq volvieron a descender. El primero cayó 0.8% y el segundo retrocedió 0.7%.

 Los expertos señalan que los inversionistas están buscando acciones que pertenezcan a sectores que se beneficien más con la reducción de la tasa de interés que se proyecta ocurrirá en septiembre de este año. Las empresas pequeñas, que perdieron mucho valor al subir las tasas de interés, pudieran ser muy atractivas.

Esto significa que los inversionistas pudieran disminuir la ponderación que tienen las acciones de las 7 magnificas empresas tecnológicas en su portafolio de acciones, decisión que afectaría negativamente los precios de esas megaempresas que han aprovechado al máximo la manía de la inteligencia artificial. La pregunta que habría que hacerse es, ¿ha llegado el momento de vender las acciones de Nvidia, Tesla, Meta,  Apple, Microsoft, Alphabet y Amazon porque la ola comenzará a bajar  o es mejor seguir comprándolas porque los precios seguirán subiendo?

La perseverancia del BID

[Escrito el 17 de julio de 2024]

El Banco Interamericano de Desarrollo ha demostrado tener mucha perseverancia en su apoyo al sector eléctrico de la República Dominicana. Desde hace varios años ese organismo internacional le suministra recursos financieros y técnicos a la desaparecida Corporación Dominicana de Empresas Eléctricas Estatales (CDEEE) y a las empresas distribuidoras de electricidad con el objetivo de reducir sus pérdidas y modernizar el proceso de distribución y comercialización.

Recientemente, Katarina Falkner-Olmedo, la representante residente del BID en la República Dominicana, declaró en una entrevista especial en El Caribe-CDN que el país tiene serios desafíos en materia energética, entre lo que se destaca el elevado porcentaje de pérdidas financieras de Edenorte, Edesur y Edeeste. Para enfrentar ese problema de facturación y cobro es necesario invertir en medidores inteligentes, que es una tecnología ya probada exitosamente en el país. 

Además señaló que es necesario mejorar el balance entre el crecimiento de la oferta y la demanda de energía. De acuerdo con la representante del BID la demanda de electricidad, que por lo general debería crecer entre dos y tres por ciento al año, ha estado recientemente expandiéndose a un ritmo superior al 9%. Al comparar con la variación de la oferta de energía eléctrica se puede llegar a la conclusión de que la ausencia de reserva fría eleva la probabilidad de que se registren apagones, lo cual impacta negativamente sobre la tasa de crecimiento económico.

Ante esa realidad, la representante del BID recomienda que aumente la oferta de energía, resaltando la importancia de la renovable. Obviamente, esto hay que hacerlo con mucho cuidado para evitar que se registren episodios de desabastecimiento cuando las renovables no puedan producir debido a la ausencia de sol o de viento. Cabe recordar que mientras no haya disponibilidad de baterías a bajo precio, será necesario tener energía térmica base como principal fuente de electricidad.